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蔡一一
證券業人士。擁有逾20年投資經驗,尊崇價值投資。蔡氏在證券交易、股票基本面分析、基金管理等工作方面累積了寶貴的經驗,亦因這樣的背景,更擅於從環球宏觀經濟、市場邏輯、實際組合管理、個股的基本面等角度去思考及進行投資。
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永泰地產 折讓巨大
15年12月30日

2015/12/30
股票名稱:永泰地產(0369)
評級:收集
收市價:4.49元 (2015/12/29)
恆生指數:21919.62 (2015/12/29)
市盈率:3.097倍
股息率:3.007%
公司市值:60.22億
每股資產淨值:16.942元
溢價/(折讓):(73.50%)

永泰地產(0369),前稱富聯國際集團有限公司,主要從事:
1)物業發展:出售物業之發展;
2)物業投資及管理:租賃物業投資及項目管理;
3)服務式住宅物業投資:服務式住宅物業投資及向服務式公寓及酒店業主管理及提供服務式住宅物業管理服務;
4)成衣製造及貿易:製造及出口成衣產品予海外市場,及以採購及營銷代理身份採購成衣,主要在香港、中國及東南亞進行;
5)品牌產品分銷:零售、批發及特許經銷品牌服裝,包括Gieves & Hawkes品牌;及
6)投資活動:投資證券項目,以及其他業務。

永泰地產於1973年2月7日於本港上市以後,2012年純利曾高達47.3億元,可是近數年卻連年倒退,2015年更只有19.44億元。

2011年度營業額27.35億元,增加15.7%,股東應佔溢利22.13億元,上升25.6%。股東應佔溢利包括錄得投資物業公平值收益21.08億元,較2010年增多11.2%。每股盈利1.45元,全年派息共0.10元。

2012年度營業額29.62億元,增加17.8%,股東應佔溢利47.3億元,上升1.1倍。股東應佔溢利上升,主要由於投資物業之公平價值收益上升、出售附屬公司之收益、住宅物業之已確認銷售總值及投資物業出租收入上升;其中投資物業公平價值上升73.3%至36.53億元;整體毛利上升8.8%至12.57億元,毛利率下跌3.5%至42.4%。每股盈利3.56元,全年派息共0.115元。

2013年度,永泰營業額增長94.7%至17.36億元,股東應佔溢利下降43.8%至26.61億元。年內股東溢利下降主要由於投資物業之公平值收益減少40.1%至20.84億元所致;持續經營業務之毛利增加22.7%至8.19億元,而毛利率下跌27.7%至47.2%。每股盈利1.99元,全年派息共0.135元。

2014年度,永泰持續經營業務營業額上升2.7%至17.84億元,股東應佔溢利下降27%至19.44億元。年內,集團業務整體毛利上升13.1%至9.2億元,毛利率上升4.7%至51.9%。每股盈利1.45元,全年派息共0.115元。

截至2015年6月止半年度,永泰營業額下跌59%至5.4億元,股東應佔溢利下降70.7%至4.69億元。期內集團業務整體毛利減少33.4%至3.82億元,毛利率上升27.2%至70.8%。每股盈利0.35元,中期息派0.042元。年內物業發展方面的營業額下降87.2%至1.15億元,業績轉盈為虧,錄得經營虧損180萬元。截至2015年6月30日止,位於銅鑼灣之瑆華商住項目已累計售出88%之住宅單位;持15%權益之天賦海灣、溋玥•天賦海灣及海鑽•天賦海灣已累計售出分別為82%、90%及92%之住宅單位。而集團擁有30%權益之半山「懿峯」,於2015年上半年度售出約2%住宅單位。而截至2015年6月30日止,全部住宅單位均已售罄。物業投資及管理方面的營業額上升2.8%至3.42億元,而經營溢利則下降66%至5.31億元。於2015年6月30日,集團之香港投資物業組合包括佔地150萬平方呎之甲級寫字樓,以及佔地70萬平方呎之工業物業,總公平價值為178.04億元;而服務式公寓投資及管理方面的營業額則減少3.8%至7120萬元,業績轉盈為虧,錄得經營虧損1080萬元。

截至2015年6月30日止,永泰持有銀行結存及現金21.585億元;銀行借款及其他借款為38.47億元;借款淨額佔集團資產淨值7%(2014年12月31日:10%)。

前景分析

機會

永泰藉著參與土地公開拍賣和私人招標,加上穩健的財務狀況及強大的合作夥伴網絡,公司位處有利位置,以策略性部署使旗下住宅、商業及服務式公寓投資組合更趨多元化,從而建立可擴展的住宅物業項目陣容,並增強經常性收入的基礎。

永泰透過優秀的產品設計和項目執行,適時完成了「何文田山畔」、沙田九肚、屯門小秀及筲箕灣的住宅項目。此外,永泰亦窺準時機,以進一步預售「何文田山畔」項目及在上海推出「尚濱江」項目,同時繼續推售尚餘的「瑆華」、「No.1加冕臺」、「天賦海灣」、「溋玥‧天賦海灣」及「海鑽‧天賦海灣」現樓單位。

在出租率高企及預期能為不少到期租約取得理想租金上調的支持下,永泰對在下半年度維持旗下優質商業物業的租賃業務增長,抱持十足信心。而永泰最近在倫敦購入的兩個寫字樓項目,亦將在第四季度開始帶來額外經常性收入的貢獻。

永泰期待透過與第三方訂立更多的管理合約,讓Lanson Place品牌的足跡延伸至更多門戶城市,並會開展上海第四和第五家服務式公寓項目的籌備工作,預計將於2016年上半年度投入服務。

風險

在市場預期美國繼續加息、新近股市和人民幣匯價波動(人民幣來年或續有貶值壓力)、零售市道不景,以至港府繼續針對樓市採取降溫措施等種種不利因素影響下,永泰預期今年餘下時間,香港地產市場仍將面臨不少的挑戰。凡此種種,均對公司業務前景有不利之影響。

強項

1)管理層作風穩健:鄭氏一門三傑,系出名門。主席鄭維志博士、行政總裁鄭維新先生與執行董事鄭文彪先生為兄弟。非執行董事郭炳聯(郭顥澧現為替任董事)及獨立非執行董事,可謂星光熠熠、人才濟濟:馬世民、方鏗、鄭海泉等,作風均正派務實。

2)永泰擁有穩健的資產負債水平,以及審慎的策略性規劃及嚴謹的執行力。管理層藉著發展多元化的資產組合,為股東創造長期價值,實現進一步的增長。

3)永泰持有逾21.59億元現金,財政狀況穩健。自1973年上市以來,永泰自2004年末期業績開始,每年派息從不間斷,茲詳列如下:

2004年度:末期息1.75仙。全年共派息1.75仙。
2005年度:中期息1.5仙,末期息5.5仙。全年共派息7.0仙。
2006年度:中期息5.0仙,末期息6.5仙。全年共派息11.5仙。
2007年度:中期息5.0仙,末期息6.5仙。全年共派息11.5仙。
2008年度:中期息3.5仙,末期息1.5仙。全年共派息5.0仙。。
2009年度:中期息1.5仙,末期息4.0仙。全年共派息5.5仙。
2010年度:中期息3.5仙,末期息6.5仙。全年共派息10仙。
2011年度:中期息3.8仙,末期息7.7仙。全年共派息11.5仙。
2012年度:中期息4.2仙,末期息9.3仙。全年共派息13.5仙。
2013年度:中期息4.2仙,末期息9.3仙。全年共派息13.5仙。
2014年度:中期息4.2仙,末期息9.3仙。全年共派息13.5仙。
2015年度:中期息4.2仙。

弱點

近年業績及盈利持續偏軟,未知全球經濟復甦能否持續。中國經濟及本港地產市道下行風險尤大,集團能否免受外圍經濟的衝擊,仍尚待觀察。加上永泰股票成交疏落,買賣兩閒,收集或退出亦頗不容易。

展望及策略

永泰本年度中期業績不過不失。投資物業帳面值203.644億元,佔總資產比高達74.675%。於2015年6月30日,永泰之投資物業組合包括佔地150萬平方呎之甲級寫字樓,以及佔地70萬平方呎之工業物業,總公平價值為178.04億港元。位於香港的全資擁有物業Landmark East(城東誌)為集團位於東九龍之旗艦物業。該物業為一幢雙子塔式甲級寫字樓,分別樓高36層及34層,總樓面面積約為133.8萬平方呎,另擁有454個停車場車位。於2015年6月30日,該物業之出租率約為97%。於2015年上半年度,約7%之租約已獲續約,平均租金上調幅度約為14%。約有14%之租約將於2015年下半年度屆滿,並將按其時之市場條件續期。

持有的W Square位於灣仔軒尼詩道核心地段,提供總樓面面積約12.9萬平方呎之辦公室及零售舖位。於2015年6月30日,該物業之出租率約為94%。於2015年上半年度,約14%之租約已獲續約,平均租金上調幅度約為8%。約有14%之租約將於2015年下半年度屆滿,並將按其時之市場條件續期。

永泰並擁有荃灣永南貨倉大廈及九龍灣瑞興中心兩幢工業物業,總樓面面積合共約為68.4萬平方呎。於2015年6月30日,兩項物業均基本達至全面租出。於2015年年上半年度,約10%之租約已獲續約,平均租金上調幅度約為32%。約有25%之租約將於2015年下半年度屆滿,並將按其時之市場條件續期。

永泰位於英國倫敦的全資擁有物業計有:倫敦西區Savile Row及Vigo Street交界之商業物業,擁有室內淨面積約為1.4萬平方呎之甲級寫字樓及零售舖位。於2015年6月30日,該物業已全面租出。而位於倫敦西區Brook Street之高端商業物業,毗鄰未來倫敦穿城鐵路的龐德街車站,擁有室內淨面積約為1.9萬平方呎之甲級寫字樓及零售舖位。於2015年6月30日,該物業之出租率約為74%。而最新之出租率更進一步提升至87%。

於2015年8月,永泰更收購了一處位於倫敦西區Berkeley Square 35號的商業物業,該物業樓高六層,擁有室內淨面積約為7900平方呎之寫字樓。該物業現已全面租出。收購並已於2015年9月完成。

而永泰位於英國倫敦的合營企業物業有:於2015年8月,本集團透過與獨立第三方成立之合營企業,收購一處位於倫敦Fleet Place 10號之商業物業的25%權益。該物業樓高12層,擁有室內淨面積約為18.6萬平方呎之甲級寫字樓及零售舖位。現時該物業已全面租出。收購並已於2015年9月完成。

永泰位於中國的合營企業物業:本集團擁有「尚濱江」之五成權益,「尚濱江」為一幢位於上海浦東陸家嘴的豪華公寓大廈。該項目擁有總樓面面積約21萬平方呎,提供共97個單位。本集團為該發展項目之總項目經理及總銷售與市場推廣經理。該項目已於2015年8月落成,可供租售。

而服務式住宅物業投資及管理方面則有:服務式公寓投資及管理分部於2015年上半年度之收入為7100萬港元,而2014年年上半年度則為7400萬港元。期內,該分部之除稅前虧損(包括公平價值變動)為2100萬港元,而二零一四年同期錄得溢利4700萬港元。倘不計入投資物業及金融工具之公平價值變動,該分部之除稅前溢利為1000萬港元,而2014年同期為2100萬港元。

2015年上半年度,由於訪港旅客與入境旅遊相關消費均告放緩,香港酒店業呈現不景氣,Lanson Place Hotel 的表現也備受影響。

「上海逸蘭(錦麟天地)服務式公寓」維持穩定的出租率及平均租金水平。「北京逸蘭(新城國際)服務式公寓」之入住率持續超過90%,平均租金穩步增長。儘管吉隆坡當地經濟因油品及商品市場回落而面對重重挑戰,Lanson Place Bukit Ceylon Serviced Residences於2014年12月全面開業後,入住率穩步上升,平均租金亦趨穩定。

於2015年7月,永泰簽訂了一份為期十年的管理合約,為位於上海浦東外高橋自貿區之「森蘭壹公館服務式公寓」提供管理服務。此為Lanson Place在上海管理的第五家物業。該物業提供196個開放式及一臥室至三臥室單位,預計將於2016年第二季度前後開業。期內,除「懿薈」外,「瑆華」、「No.1加冕臺」及「尚濱江」均推行了「逸蘭尊貴住客服務」。

Lanson Place管理之物業一如既往贏得眾多旅客的好評。Lanson Place Hotel再度榮獲TripAdvisor頒發「2015年度卓越企業」。Lanson Place Bukit Ceylon Serviced Residences在2015年度國際酒店及物業大獎中,摘下「亞太地區組別最佳酒店套房」之榮譽。此外,「上海逸蘭(金橋)服務式公寓」與逸蘭酒店及公寓管理有限公司分別於第10屆中國酒店星光獎中,勇奪「中國最佳設計精品酒店式公寓」及「中國最佳服務式公寓運營商」之殊榮。

永泰現價實屬長線投資者及價值投資者的必然之選。值得一提的是,像T & F Equities每天均掛牌吸納,且愈跌愈買、愈買愈多,截至2015年12月8日止,其共持有1342.2萬股,亦為該證券行最大持股之一,現市值為6026萬4780元,佔集團總發行股數的1.0007%。

永泰2015年上半年度,物業投資及管理分部之收入有3.42億元,服務式公寓投資及管理分部則有7100萬元。此外,永泰持有銀行結存及現金21.585億元,一個簡單的計算已經可以知道永泰現價是多麼便宜。投資物業加上現金已值199.625億元,或每股14.88元,表示單計投資物業和現金的市帳率只有0.302倍。

因此,永泰其他資產可說是完全免費送給股東,包括帳面值12.692億元的待出售物業,其全資擁有的項目有銅鑼灣華倫街9號的瑆華;屯門小秀一幅低密度住宅用地,預計於2018年竣工;筲箕灣一幅優質海景住宅用地,預計於2018年竣工;合營企業項目包括擁有15%權益的大埔天賦海灣、溋玥•天賦海灣及海鑽•天賦海灣;持有50%權益的紅磡高山道何文田山畔;集團於沙田九肚擁有兩個住宅發展項目的35%權益,預計於2017年竣工,待出售物業是按成本值入賬,實際價值遠超賬面值。再者,集團還持有賬面值4.193億的金融資產,主要為上市公司證券。

總括而言,永泰資產豐厚,估值嚴重偏低。目前股價遠低於每股資產值,只要公司有意賣出旗下資產,將所得現金分派予股東,股價必然大升。又或在低迷市況下,憧憬大股東或進行私有化,在進可攻(等賣資產、等私有化、等賣盤(昔日旗下南聯地產(1036),現稱萬科置業海外,賣盤予萬科(2202)已早有前科。南聯地產股東此役可謂笑逐顏開!),退可守(坐等每年派息)下),永泰實為長線投資者及價值投資者在弱市下的必然選擇!假若永泰未來盈利能呈高度成長,那麼那極受忽視的價值,他日將會為投資此股的價值投資者帶來無可比擬的回報。

作者客戶持有永泰。

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