2020年是一個很特別的年份，恒生指數年在初大約二萬八千點時，相應預期市盈率為11.3倍。去到3月份最低位時，指數曾跌至二萬一千六百點，預期市盈率更跌至不足9倍。歷史上，9倍的預期市盈率已經不是常見的估值，對上一次見到9倍以下的預期市盈率，更要數到2008年10時金融海嘯時的7.5倍。

如果將指數也當作公司來看，我們先由傳統市盈率的計算方法：

預期市盈率=股價÷預期每股盈利

化為:

預期每股盈利×預期市盈率=股價

這樣的話，組成股價的因素便可以理解為 1)體現基本因素的預期盈利 和2) 由市場情緒和預期主導的預期市盈率。所以，猜對其中一個也不足以準確預測未來股價。

先說說每股盈利預測，行內其實都知道分析員們對盈利預測準確度很低，是公開的秘密，而且一開始都傾向高估。當我們回看以過去十年恒生指數每股盈利增長預測，除了2014 和2017年外，基本上也是不斷向下修正。但為何仍然要看這些不準確的預測？因為盈利預測的調整幅度，就是沒有在股價反映的那部份，往往才是影響股價的關鍵。

恒生指數每股盈利增長預測

2020年的每股盈利增長預測由年頭正數跌至負數，所以，支撐今年恒指的大部份也是估值調整。 分析預期市盈率的其中一個反向的方法，就是理解為預期收益率：

現在11.95倍的預期市盈率便是大約8.36%的收益率，但當中超過的一半，是由舊經濟股﹕建設銀行、工商銀行、中國平安、中國銀行和友邦保險貢獻出來。

換句話說，即使大市回到高位，這些舊經濟股的估值並沒有太大調整。大部份的估值調整都由騰訊和港交所包辦，勉強要說也能包括匯控，但這是因為匯控預期收益率為負數。當盈利仍處於快速增長時期，收益率一般也較低，直到盈利增長至一定水平，估值水平也會反映公司發展至成熟水平。

另外，新指數成份股的部份，也不能忽略。就等如本來在一個有40名學生的班裡，去年考70分算中規中距，但今年學校趕走了成績最差的十個學生，又找來了十個能考十科5**的天才學生。不用多說都知道，今年考試拿70分的學生，很難再說是中規中距了。這正是恒生指數成份股在發生的事情，在看往績的同時，也需要調整這些新成份股對預期市盈率的影響。

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