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林子俊 Colin Lam
2018-09-13 01:00:00
港股到底發生了什麼導致牛轉熊?

按技術分析,自1992年以來,恒指一共有11次進入技術性熊市(單波下跌超過20%)。除去3次只下跌了三個月之內的超短線行情,延續性下跌波幅介乎10%至31%。以史為鑒,伴隨著26787點失守,港股的下行空間還有最少10%。當然如果積極的角度看,現在沽空港股或許還有10%的利潤。

八月中筆者在騰訊的專欄《寫在港股入熊前:三根K線或許無法改變信仰,那二十根呢?》提到“港股進入熊市,意味著風向出現改變。逆流之下,無論是績優股還是明星股,基本上都不會有太好的結果”。伴隨著的恒指回吐,無論是息差擴大的四大銀行,增速回落的股王,還是扭虧為盈的歌禮製藥,說好了“漲一倍”的小米,結果都只有一個“跌”字。

假如時光倒流至今年年初,恒指突破三萬點,氣勢如虹。各大投行對港股的評級均是超配或增持。在這半年多的時間,港股到底發生了什麼導致牛轉熊?

外貿衝擊,企業增速放緩

外部方面,短期內貿易爭端影響仍在;內部來看,伴隨著中央去杠杆、去庫存政策的進一步落實,降低風險成為了行業共識。過去高速增長的企業開始降檔,債務違約增加,融資難度增大,加大了企業尤其是中小企業的生存壓力。

宏觀角度,伴隨美國加息,強勢美元對新興市場的衝擊是致命的,土耳其和阿根廷成為了前車之鑒。港股作為“環球資本提款機”,市況不穩時往往會出現資金流出。

去年至今年年初,港股還有內地資金通過港股通流進港股提振,然而北水南下的趨勢在3月份開始滯流甚至逆轉。單計今年8月份就有230億港幣“北水”流出,進一步加劇了港股的跌幅。

值得留意的是,上述的風險和利空很有可能至是週期性的表現。以去庫存為例,中國80年代以來40個月的庫存週期特徵十分明顯,20到24個月的上行週期,12到16個月的下行週期,以時間週期測算,明年第二或第三季度庫存週期見底回升是大概率事件。以港股的牛熊週期觀察,1992年以來港股的牛熊轉換週期往往是2至3年,2016年開始的牛市到了2018/19年轉熊並非不可理解。借用興業證券首席分析師張憶東的觀點,目前中國經濟正處於“黎明前的黑暗”。

中期業績缺乏亮點,無法提振港股

企業業績往往是經濟好壞的反映,根據目前已經公佈業績的公司,恒生指數、國企指數、恒生綜指淨利潤分別同比增長17.9%、8%、13.7%,增速均較2017年下半年和去年中報顯著回落。50.3%的公司業績好於預期,46.2%的公司業績低於預期,3.4%的公司業績與預期持平。除了內地地產板塊外,能源、消費和醫藥板塊龍頭企業雖維持增長,但同比增速回落。尤其是科技板塊的龍頭企業業績差於市場預期,高增長神話破滅,為港股帶來了下行壓力。

把握撈底時機,可用估值作為參考

熊市來臨,幾乎沒有多少股票能有好表現。但對於價值投資而言,熊市才是更應該興奮的時間點。大量優質的企業因為“市場先生”的失靈而跌破合理價值,投資者可以以“折扣”的價格買入對應的股票,當然前提是不會“越撈越低”。

撈底過早可能會被套,撈底過遲又會錯過買點,看到價格很吸引,但又不知道何時才是底。投資者要如何避免盲目撈底?判斷企業的合理估值十分重要,其中需要運用較多的分析技巧和對企業有較好的把握。對於普通投資者而言,橫向縱向的估值對比或許更有操作意義。

以工商銀行(1398.HK)為例,管理層表示今年上半年的業績是“最健康”的業績,尤其是息差擴大對於公司盈利前景帶來積極。但對於未來中國銀行業的息差前景,不同銀行的觀點並不一致,投資者也不容易把握。

如果從市淨率(PB)角度進行分析做橫向對比,相對就容易很多。下圖為例,工商銀行股價從高位已經回落了不少,但目前的市淨率目前約0.8415倍,依然處於2011年至今的市淨率中值偏高水準。

什麼時候可以買入工商銀行的股票?按照便宜的邏輯,起碼要比過去的均值為低,換言之當市淨率跌破0.81甚至更低的水準,或許才是買入的良機。雖然這個方法並沒有考慮企業的發展和不同宏觀環境下的影響,但作為傳統行業,工銀的業績多年來維持穩定,依然有相當重要的參考意義。

圖:工商銀行股價(白線陰影)和市淨率(綠線)圖 來源:彭博

對於高增長企業,市盈率的估值水準要比市淨率更加普遍。通用的分析方法包括縱向對比(對比企業過去三至五年的平均市盈率)和橫向對比(對比同類型企業的市盈率水準)。如果發現公司隨著股價回落,估值低於歷史以及同行水準,或許就是買入和撈底的好時機。在熊市中,由於大盤普遍下跌,縱向的對比往往要比橫向更加重要。

估值對比方法並非港股和企業研究的必勝之法,但相信是散戶分析股票最容易入門的方法之一。退一步講,看公司時候除了劃線做技術分析和看價格之外,如果結合估值水準的對比,或許能為大家帶來更多的思路。

來源:騰訊證券研究