在Sea Limited(NYSE: SE)公佈第二季盈利後，這間新加坡遊戲電商公司股價近期創下歷史新高。

Sea的經調整收益按年增長93%至12.9億美元，較預期高2.3億美元。公司錄得正770萬美元的經調整EBITDA，相比一年前則為虧損1,100萬美元，而分析師預期則為虧損4,190萬美元，盈利跑贏Sea過去十二個月超過300%的延續升勢。我看淡Sea的電商業務，導致自己錯過了升勢，所以是時候重新估評我對Sea的錯誤看法，以及現在買入這隻高增長股會不會太遲。

1.過份擔心公司的電商業務虧損

Sea持有東南亞其中一個最大的電商平台Shopee，其主要競爭對手是阿里巴巴(NYSE: BABA)旗下Lazada。Shopee的推廣活動和補貼（包括免運費和給予賣家的財務緩助）措施進取，故仍然未能獲利，而我認為Shopee在與Lazada進行持久戰期間虧損應會擴大。

這個情況的確出現了：於第二季，Sea的經調整電商及其他服務（包括電子支付）收入按年增長188%至5.106億美元，但其經調整EBITDA虧損由2.483億美元擴大至3.055億美元。

可是，每張訂單的經調整EBITDA虧損按年由1.01美元下跌至 0.50美元，顯示隨著公司能夠鎖定更多消費者使用旗下平台，公司正逐步縮減推廣活動及補貼。因此，經調整收入佔商品交易總額(GMV)的比率由4.6%升至6.4%。簡而言之，我低估了Shopee抵擋阿里巴巴和Lazada的能力。

2.低估遊戲業務增長

Sea的好友宣稱公司可利用賺錢的遊戲業務 Garena推動Shopee增長，Garena提供騰訊的授權遊戲和第一方遊戲。

圖片來源：Getty Images。

可是，我認為Garena增速不足以抵銷Shopee的虧損，但在第二季，隨著經調整EBITDA增長65%至4.362億美元，數碼娛樂分部（包含Garena）的經調整收入按年增長62%至7.162億美元。

有關增長受旗下第一方大逃殺遊戲Free Fire- 我要活下去廣受歡迎所推動，根據 App Annie，這款遊戲超越騰訊旗下PUBG Mobile成為去年全球下載量最高手機遊戲。這個分部的增長輕易抵銷Shopee的虧損，令經調整EBITDA回升至正數。

3.忽略公司在新冠肺炎危機期間的優勢

在新冠肺炎危機期間，Sea旗下電商及遊戲業務升勢凌厲 。 社交距離措施以及封鎖措施推高Shopee網上銷售額，而人們留在家中亦有多點時間玩遊戲。

Sea直接涉足這兩個市場，而不受大型網上廣告分部及其他對宏觀市場敏感業務阻礙。 阿里巴巴和騰訊等其他較大型亞洲科企經營較多元業務，面對宏觀利淡因素。Sea亦並非直接面對中美之間漸趨緊張的局勢。

4.過分擔憂Sea的「經調整」數據

我通常並不鍾情強調「經調整」收入和經調整EBITDA之類非GAAP數據的企業，原因是這些企業往往會隱藏根本問題。Sea的「經調整」收入包括遊戲業務的遞延收入，不包括旗下電商及電子支付業務的部分銷售獎金。

這些調整相當雜亂，打亂Sea的收入增長，但在第二季報告中，Sea表示會於未來季度捨棄「經調整」收入數據，只會呈報GAAP收入以符合美國證券交易委員會全新呈報規定。

Sea季內GAAP虧損由2.801億美元按年擴大至3.935億美元，對此我仍然感到憂慮，但公司的現金及等值物按年增長10%至34.3億美元（主要由於本年初發債10億美元所致），所以公司短期內不會缺乏現金。換言之，我對「經調整」數據的偏見令我無法完全欣賞公司的相關優勢。

現在買入Sea Limited股份會否太遲？

由於Sea仍未賺錢，所以難以對Sea股份進行估值，但以收入來看，估值為今年銷售額的15倍，似乎有點過高。

Sea並無作出任何預測，然而，分析師預計本年度收入將增長57%，來年則增長39%。只要Sea的遊戲業務增長能繼續抵銷正在收窄的電商業務虧損，有關增長率可算是Sea高估值的合理理由。我認為Sea可以達至平衡，而且股價有可能上漲，所以累積買入這匹東南亞黑馬一些股份仍為時未晚。

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