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李京紅
2020-09-14 09:09:06
寻找“摇钱树”(四)

9月份开始以来,美国股市出现了明显下跌,特别是纳斯达克综合指数的跌幅已经超过了10%,并创下了今年3月以来最大的单周跌幅。与此同时,油价下跌,美元指数回升,黄金和白银价格则没有太大变化。

美国标准普尔500指数和纳斯达克指数从3月份大跌之后最近几个月都已经陆续超过了疫情出现前的水平,特别是纳斯达克指数不断创下新高,引发一些投资者对估值的质疑。目前美国大选结果的不确定性、中美矛盾对抗愈演愈烈以及美国疫情继续肆虐都给股市增加了风险,因此近期出现比较大的调整并不奇怪。但是牛市是否就此结束,现在下结论还太早。

股市波动向来都是正常的。在金融市场上,平稳上涨的回报从来都是短暂的幻象,风险和波动才是日常。因此有一种说法叫“投资不应预测,而应做好准备”,也就是说为保证投资回报,应该为各种最坏的情况做好准备。只有准备充分,才不会出现大的纰漏而带来

灭顶之灾。在金融市场上能赚大钱的人都是在最不确定的地方做好了充分准备。

前几周在这个专栏里我们一直都在探讨林业投资,今天讲继续这一话题。在当前的经济环境下,我们选择林业也是在为未来的不确定做准备。我们前几周已经讲过了选择林业投资的原因,也提到Rayonier 70%的利润来源于林业,而其对手Weyerhaeuser(WY)则只有44%的利润来自于林业。因此,我们认为Rayonier (RYN)很可能更适合今天的经济环境。但是,Weyerhaeuser(WY)的资产是极为优质的,还有可能在近期重新恢复支付红利,所以我们在考虑同时投资两家公司。

今天我们仍然先重点关注Rayonier (RYN)。下面是Rayonier (RYN)近5年的销售额和EBITDA数据。

Rayonier 2013年卖掉了其木材产品业务,2014年将其纤维业务拆分出去成为另一家上市公司Rayonier Advanced Materials(RYAM)了。该公司近几年的表现并不理想,因此拆分对Rayonier 的股东来讲是正确的选择。目前Rayonier (RYN)的业务只剩下林业和房地产。鉴于房地产项目的特点,Rayonier (RYN)销售额和利润每年波动比较大,但是林业业务从2008到2009年房地产泡沫破裂之后一直都在稳步增长。

下面重点看看我们比较关心的几个重要财务数据。

REITs 作为重资产业务,购买资产的时候通常都需要举债。只要REITs挣到比借款成本更高的利润,把利润的大部分分给股东就可以了。因此REITs的负债水平非常重要,债务过重的企业在经济放缓的时候会遭遇很多问题。

Rayonier已经有将近100年的历史,一直都保持了相对比较保守的资产负债率。今年6月底,Rayonier 账上有16亿美元债务和9,500万美元现金,其债务和EBITDA比为4.4,在行业内还是比较合理的,与Weyerhaeuser(WY)相似。从资产负债比来看,Rayonier拥有大约270万亩林地。如果按照去年Rayonier房地产销售平均价格每英亩4,000美元来计算,清偿全部债务之后公司还可以剩下200万英亩林地。即使土地价格远远低于去年房地产销售均价,其资产价值归还全部债务之后也仍然绰绰有余,其资产负债水平远远低于美国大型REITs的平均水平。

再来看看估值。如果仅仅从市盈率来看,REITs总体看上去估值都非常高。Rayonier也不例外,其远期市盈率接近130。但是市盈率用于REITs估值并不合适,特别是对于林业REITs,EV-to-EBITDA应该是更好的估值参考。目前Rayonier的EV-to-EBITDA大概是22,并不便宜,但是受木材价格上涨的影响,很多分析师都认为Rayonier2021年的EBITDA应该会继续增长,EV-to-EBITDA到2021年应该会下降到21。

另一个估值的标准是红利率,Rayonier的红利率目前为3.9%。Rayonier (RYN)从1994年开始支付红利,从1美元增加到1.08美元。今年虽然受到疫情的影响,Rayonier并没有停止支付红利,其董事会认为公司目前有能力维持红利不变。

总体来讲,Rayonier的估值目前算不上特别便宜,但是鉴于房地产市场和木材市场最近表现以及通货膨胀的预期,个人认为可以考虑逐步买入,特别是要利用最近市场整体出现的调整。

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