我们投资建议中的公司已经开始陆续公布第一季度财报。今天我们来看一下上周公布季报的两家能源类企业：专注中游业务的Enterprise Products Partners L.P (EPD)和一体化的国际油气公司Exxon Mobile (XOM)。
Enterprise Products Partners今年第一季度业绩强劲，虽然营收下跌了6.7%，其调整后的EBITDA同比增长了10%到26.9亿，远超市场预期；调整后的运营现金流也同比上涨了10%到23.3亿美元；稀释后的每股收益$0.68，同比上涨6.3%。看起来涨幅好像不大，大家要明白EPD的业务主要以收取费用为主，跟油气产品价格变动的相关度不是很高。
推动上述指标上涨的主要原因当然是美国油气产量和出口持续的强劲增长，其中EPD的天然气处理量、管道运输量、海运码头运输量和NGL分馏数量都创下了历史记录。说明其在墨西哥湾沿岸一体化的资产使用效率保持在高位，得益于其前两年的资本投入和今年的持续投资。这也再一次说明霍尔木兹海峡被封锁等地缘政治冲突为美国能源基础设施和石油化工企业带来了一次巨大的机会。
第一季度EPD的资本支出为9.88亿，其中成长资本支出7.83亿，维护资本支出2.05亿；扣除资产销售收入5.96亿，全年成长资本支出预计在23-26亿之间，维护资本为5.8亿。今年成长资本支出预计远远低于2024和2025年的39和45亿美元，EPD预期2027年的成长资本支出将进一步下降到20-25亿。今年第一季度美国二叠纪盆地的300MMcf/d天然气处理设施Mentone West 2上线，2026年和2027 年仍有多个出口码头扩建、新的天然气处理项目和LPG处理设施扩建项目投入运营。这意味着EPD在前两年的高额资本支出开始结出果实，今年和明年预计有更多业务增长、更高的现金流以维持其强劲的资产负债表和回馈投资者。
EPD第一季度也确实加大了回馈投资者的力度：一方面支付红利每股$0.55，同比增长2.8%。2026年全年EPD将支付红利每股$2.20，以我们推荐投资时的股价计算，红利率已提高到9.7%。另一方面，EPD第一季度还回购了价值1.16亿美元的股票。目前红利和回购只相当于其12个月调整后的运营净现金流(“CFFO”)的57%。3月底，EPD的杠杆比率为3.2x，符合目标比率3.0x (+/-0.25x)的要求。其债务组合中95%为固定利率，加权平均利率为4.7%，平均期限17年。同时，EPD拥有无限制的现金和信贷额度总计33亿，流动性非常充足。
EPD的估值接近EBITDA的11倍，高于其过去五年的平均值，也高于一些类似的公司。不过，我们认为EPD的业务增长、健康的资产负债表、以收费为主的业务模式和稳定现金流支撑我们对其未来的预期。EPD不是一个股价会像油气公司一样大幅上涨的股票，但是无论是在金融危机、疫情或者高通胀环境下，EPD都保持了相对稳定和不断增长的红利，这是我们推荐其作为长期投资的核心原因，仍然建议大家继续持有。
我们再来看Exxon Mobile(XOM)。虽然同为油气行业的企业，与专注中游业务和美国本土的EPD不同，XOM是一家跨越上下游的一体化国际油气公司。因此，在2月底中东冲突爆发以后，XOM股价从$152.50一度冲高到$176以上，涨幅接近16%。但是，4月开始以来，XOM的股价开始下跌，现在已经回到了冲突爆发前的水平。上周XOM公布第一季度业绩后股价再次下跌，比EPD的股价波动大很多。
表面上看，XOM股价下跌的原因是虽然油价3月份大幅上涨，XOM的第一季度业绩却不及预期。XOM第一季度营收832亿，同比只增长2%；其净收入和每股收益仅为$41.8亿和$1.00，同比分别下跌了46%和43%；运营现金流$87.1亿，同比下降了33%。这样的结果看上去令人失望。
但是，如果我们仔细分析XOM第一季度盈利大幅下降的原因，近42亿美元的净收入受到39亿美元衍生品按市值计价会计方法的负面影响叠加在中东冲突中对冲风险造成的7亿美元亏损。如果不考虑这些因素，XOM的第一季度盈利和每股收益将到达87.7亿和$2.09，同比分别增长13.7%和18.8%。因此，我们可以说XOM第一季度的情况并没有其账面显示的那么糟糕。
XOM在中东的资产相当于其全球油当量产能的20%，其原油产量和出口无疑因霍尔木兹海峡被封锁而受到了影响。但是，从XOM管理层的报告来看，其第一季度中东产量与2025年第四季度相比只下降了大约5%，实际上只拉低了4.3亿美元的盈利。产量和出口下降并非都是因为生产设施受损，在卡塔尔因空袭造成损失的两个LNG处理设施产能只占2025年上游产量的3%左右，其他是可以在冲突结束后迅速恢复。同时，在中东之外的其他地区产量增长带来的盈利则很可能会远超中东产量下降的影响，特别是在美国二叠纪盆地和圭亚那。第一季度XOM在圭亚那产量再次创下了历史纪录，日产超过90万桶原油，比去年日均产量增长了超1/4。
值得一提的还有去年XOM在美国二叠纪盆地的产量达到了创纪录的日产160万桶当量，使得公司全年日净产量达到了40多年来的高点470万桶当量。二叠纪盆地现在是美国最热门的油气产区。在收购了Pioneer Natural Resources二叠纪盆地的资产之后，XOM一直致力于利用各种新技术提高和维持产量，今年预计产量将提高到180万桶当量/天，计划到2030年超过250万桶当量/天。
另外，炼油业务也是XOM的一个亮点。我们当初推荐XOM的时候就曾经特别关注其炼油产能。现在由于中东冲突叠加本来全球炼油产能短缺，炼油的毛利率大幅上涨，墨西哥湾沿岸的炼油厂开工率创历史纪录。第一季度XOM能源产品业务的毛利同比增加了24.2亿，利润比去年同期增加了2.4倍。这部分增长的利润也可以弥补一部分上游业务因中东冲突带来的负面影响。
公司管理层非常清晰地说明了中东冲突对第二季度的可能影响：与2025年相比，上游业务霍尔木兹海峡关闭将减少公司中东日产量75万桶当量，但是非中东地区将比2026年第一季度日产增加15万桶当量；产品解决方案业务产量将比2025年第四季度下降3%。
同时，XOM的主要业务增长点继续来自美国和圭亚那等非中东地区。3月底XOM宣布了Golden Pass Train 1的LNG处理设施上线，4月第一船LNG出口发运，将美国出口的LNG推高5%。到第四季度Golden Pass Train 2将完成机械安装，明年继续推高XOM的美国LNG出口。XOM在圭亚那也计划今年内将第5个FPSO投入生产增加25万桶/天的产量。如果中东冲突持续一段时间，中东之外的业务增长也可以弥补一部分损失。
从上述各方面情况来看，虽然Exxon最近股价下跌了一些，我仍然认为这是一个非常好的长期投资。其拥有行业内最好的资产负债表之一，净债务与资本比13%，净债务与EBITDA比只有0.4x。2026年XOM还将继续回购公司股票，提高投资者回报。
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