台灣積體電路製造股份有限公司

Taiwan Semiconductor Manufacturing Company Ltd.

股票代號︰TSM（美股）/ 2330（台股）

業務類別︰半導體製造

市盈率：17倍

市值：6000億美元

集團網址︰https://www.tsmc.com

5年業績 ︰2018／2019／2020／2021／2022

收益（萬億新台幣）︰1.03／1.07／1.34／1.59／2.26

毛利（萬億新台幣）︰0.50／0.49／0.71／0.82／1.35

盈利（萬億新台幣）︰0.36／0.35／0.51／0.59／1.00

每股盈利（新台幣）︰70／68／98／115／196

股本回報率 ︰23.0／21.6／29.6／29.7／39.3

（每股盈利以美股作單位，以台幣顯示）

--企業簡介--

【圖1】-- 台積電業務圖

【圖2】-- 半導體產業鏈

1987年，台積電公司創立於台灣新竹科學園區，開創了專業積體電路製造服務商業模式，現時已成為全球領先的半導體製造商。

半導體生產包含多個範疇，設計、材料、設備、製造和封測。集團為免跟客戶造成競爭，業務上只專注代工生產，即製造部份，自創立以來，台積電一直是世界領先的專業積體電路製造服務公司。

集團生產的晶片廣泛應用於不同範疇，例如行動裝置、高效能運算、車用電子與物聯網等，多樣化的生產模式，有助於減低業務波動和維持高產能使用率，令集團能保持較高盈利水平。

台積電及其子公司所擁有及管理的年產能超過1,300萬片十二吋晶圓約當量，員工總數超過65,000人。

現於台灣設有四座十二吋超大晶圓廠（GIGAFAB Facilities）、四座八吋晶圓廠和一座六吋晶圓廠，並擁有百分之百持有之海外子公司—台積電（南京）有限公司之十二吋晶圓廠及其餘兩間百分之百持有的海外子公司。

現時台積電股票分別於台灣和美國上市，台股代碼為2330.TW，而美國存託憑證代碼則為TSM（美股）。讀者要留意2隻股票的比重有所不同，5股台股2330.TW才等同於1股美股TSM。

--加強海外佈局--

近年集團加強海外佈局，於美國亞利桑那州設立4納米製程廠房，月產能為2萬片晶圓。未來更會於美國增設3納米設備，以進一步加強海外生產能力，預計2026年投入量產。

2021年12月，台積電於日本熊本縣設立一子公司，Japan Advanced Semiconductor Manufacturing, Inc.（JASM），並由索尼半導體解決方案公司和電裝株式會社（Denso Corporation）投資其少數股權。

JASM將興建並營運一個採用12/16納米及22/28納米製程的晶圓廠提供專業積體電路製造服務。

--業務基本資料--

【圖3】-- 2022年第三季銷售分類（技術平台）

【圖4】-- 2022年第三季銷售分類（製程）

集團營運收入近9成來自代工部份，當中7納米及以下的先進製程佔近一半，其餘收入，來自封裝測試服務、光罩製造、設計服務及權利金收益。

（「先進製程」是指生產較低納米的晶片，而生產較高納米和微米級晶片，會稱之為「成熟製程」。愈低納米數字的製程，技術含量就愈高。）

集團所代工的晶片應用平台十分廣泛，包括智能手機、高效能運算、物聯網、車用電子、消費性電子和其他類別。最主要收入源自智能手機部份，佔總收入的41%，其次是高效能運算，佔39%，以業務地區計算，收入主要來自美國佔6成半。

客戶當中，蘋果（AAPL）明顯比其他客戶比重為高，佔總收入逾2成半。故蘋果的業務表現，對集團收入有一定程度上的影響。

--晶片代工優勢--

【圖5】-- 台積電晶片製程發展

集成電路（IC）遍佈於日常生活，由計算機、智能電話、電腦、工業用機器、數位電器等，都可以發現晶片的足跡。過去十多年隨著科技日漸進步，雲計算、大數據分析、人工智能、智能家居、高端智能手機，以至自駕汽車等興起，都令高效能晶片的需求持續向上，高效能晶片現時更成為不少商品的勝負關鍵。

除了於高科技生活應用外，高效能的晶片在軍事方面都相當重要，會於未來智能化和電子作戰的軍事競賽中，擔當重要角色。

晶片算是關係到一個國家的經濟、科技和軍事發展的重要元素，因此其定位也漸漸從商品，提升為各國戰略性必需品，擁有先進製程的晶片代工企業，未來都會極具市場優勢。

台積電生產線整合了人工智慧、機器學習、專家系統和先進演算法等技術，廣泛地應用在排程與派工、人員生產力、機台生產力、製程與機台控制、品質防禦、以及機器人控制等方面，以提升成本效益。

集團同時開發出精準缺陷偵測分類系統、先進智慧機台控制和先進智慧製程控制，即時監控並準確調整製程條件。為達到品質第一和確保高效率和高效能的生產流程，台積電開發出精準機台腔體匹配和良率採礦分析，將製程變異、潛在的缺陷和製程偏離降至最低。

根據Counterpoint Research數據，台積電於2022年第二季度半導體代工市佔率為56%！同期，第二名的三星電子只佔13%，可見集團在半導體代工市場上的領導地位。

從製程能力分析，現時台積電正致力於3納米（N3）製程，這將是5納米（N5）製程技術之後的另一個全世代製程，具備最佳的PPA及電晶體技術。相較於N5製程技術，N3製程技術的邏輯密度將增加約70%，在相同功耗下速度提升10-15%，或者在相同速度下功耗降低25-30%。預期N3製程推出時，會是業界最先進的製程技術。

--同業競爭--

雖然集團有一定技術優勢，但市場上不乏競爭對手。Intel（INTC）、三星電子（005930.KS）、中芯國際（0981.HK）等，都致力於爭奪高端晶片代工市場份額，對集團業務構成威脅。

Intel（INTC）︰

晶片製程技術不弱，以同等納米製程的晶片作比較，整體效能更勝台積電。不過，奈何Intel過去研發緩慢，很多時晶片製程都比台積電落後1至2個世代，故未能於代工業務中取得優勢，但按現時Intel發展藍圖，在2024至2025年間有機會透過2納米製程趕上台積電，甚至彎道超車，故讀者要進一步留意後續發展。

三星電子（005930.KS）︰

全球最大晶片製造商，業務收益主要來自美國，佔總收入3成半。三星量產的納米製程跟台積電相近，但晶片整體效能相對台積電和Intel為弱，所以預計短期內難以取締台積電地位。不過，在全球下游客戶都希望分散供應鏈的大前提下，三星長線有機會從台積電手中，奪去部份份額。

中芯國際（0981.HK）︰

中國最大和最先進的晶片製造企業，創辦人之一是曾在台積電工作的張汝京。根據IC Insights公佈的2021年純晶圓代工行業全球市場銷售額排名，中芯國際排行全球第四名，於中國則是排名第一，雖然排名不低，但暫時中芯只能量產成熟製程。受美國《出口管制條例》限制，相信中芯短期內難以獲得用於先進製程的EUV光刻機，故暫時較難對台積電的先進製程業務構成威脅。

--主要潛在風險--

集團面對其中一個較大不利因素，就是「地緣政治風險」問題，有生產線斷裂風險，故下游企業不得不考慮減低對台積電的依賴。但這個問題並不是今天才出現，而且就算無這個風險，作為一間大型企業都會建構多元化供應鏈，以確保營運穩定性。

不過，過去多年未見這個現象發生，可以推斷市場上根本難以找到台積電的完美替代品，客戶要全面分散供應鏈，以擺脫對台積電的依賴，有一定難度。集團開始於海外增設廠房，將有助於進一步淡化相關風險，在半導體需求持續增長前提下，就算部份客戶要分散訂單，相信也不會對整體生意構成重大影響。

其次，美國本身一直提倡晶片生產過度依賴台灣這個問題，故於2022年5月日本與美國簽署半導體合作基本原則，意味著未來兩國會加強半導體製造能力合作，推動日本本土先進製程發展，目標在2025年於日本本土建置2納米晶片製程生產設施。若按計劃發展，2025年將追平台積電製程水平，不過，相信美國此舉只為長線分散地區性風險，而非想全面取締台積電。

另外，現時世界各國政府開始意識到晶片的重要性，相信長線不會將生產命脈完全假手於人，可預期未來各國都會大力推動本土晶片生產製造力，或會對集團生意造成負面影響。

--企業有質素及前景--

雖然企業面對不少負面因素挑戰，但台積電始終是現時行內最強勢企業，要全面取締其龍頭地位，不是一時三刻可以做到。加上高效能晶片生產需求有增無減，市場規模持續擴大，都對台積電長線發展有利。

N3E將進一步擴展N3系列，增強性能、功率和產量，並為兩者提供完整的平台支援智能手機和高效能運算（包括CPU、GPU、FPGA等）應用程序，在這些因素推動下，前景依然樂觀。

集團近年於海外設廠，生產成本預期比現有生產線為高，但管理層有信心，長線可維持毛利率於53%，甚至更高水平。

而且，考慮到原來生產線受地緣政治風險影響，於海外設廠可以分散風險，同時可以減低客戶因地緣政治風險而轉移訂單的意欲。所以，就算中短海外生產線成本可能會較高，但對集團長線發展而言，都是利多於弊。

巴菲特曾買入這股，不過之後賣出，雖然巴菲特無正面回應賣出原因，但他有暗示是台灣因素，即是涉及政治風險。不過他表示，台積電仍是一間很有質素的企業。

--綜合分析--

【圖6】--2018至2022年財務表現

一般代工模式企業，特別是面向大型下游客戶的代工公司，議價都會較弱，令市場不會給予太高估值，但台積電剛剛相反，縱使客戶都是大型企業，但憑藉其技術和生產優勢，一直處於行內主導地位，多年來毛利率和純利率都處於較高水平。

2017至2022年第三季，毛利率大致維持46%至60%水平，而純利率則維持33%至44%，可見代工定位，並未影響其盈利能力。

未來半導體在各行各業的需求，只會有增無減，作為代工龍頭的台積電，長線發展是正面的。考慮到同業競爭、地緣政治等潛在風險，有機會長線令業務增長放緩，但造成嚴重打擊的可能性，相信不會太高。

預期至2025年，整體優勢都不會有太大改變，就算2025年往後的優勢減弱，相信依然有力維持行內前列位置（除非主要風險因素大幅惡化），故估計未來5至10年內，投資價值依然存在。

當生意需求穩定和有高盈利能力，就能持續為企業創造出現金流，在這個技術掛帥的行業裡，充裕的現金流能保證持續研發和業務擴張能力，使技術和規模優勢得以延續。當業務發展保持向上，就能創造更多現金流，形成一個良性循環，當集團在晶片製程技術保持領先地位，就如築起一條護城河，進一步鞏固集團的盈利能力。

財務狀況方面，以2004年開始發放現金股利計，整體股息金額大致保持向上，集團承諾未來會以穩健的水平發放股息。

未來集團發展狀況，大致正面。讀者除了著眼於晶片製程技術發展，同時可以留意集團的「產能使用率」，這個指標反映集團現有產能，實際上有多少百分比應用於生產上。

這個指標高低，關乎到每個製成品的固定成本分攤、訂單議價能力等盈利因素，其表現跟毛利率、ROIC和ROE走向，大致成正比。簡單而言，當產能使用率愈高，賺錢能力就會愈強。

【圖7】--台積電SWOT分析

【圖8】--台積電財務數據

--投資策略--

整體而言，行業和企業本身長線發展都正面，加上行內有一定的壟斷性優勢，有一定的護城河，只要上述潛在風險未有明顯惡化，此股具有不錯的長線投資價值。

由於此股有質素，很少會進入較便宜水平，故投資者最好利用月供和分注模式，去慢慢儲貨，並長線持有就可以。

現價處合理中上水平，分注或月供儲貨，都可以，要留意，短期會因行業供求因素令股價波動，所以投資者買入後，要以長線投資為核心。

（本人為證券業持牌人士，未持有上述股票。上述文章只是企業分析，並不構成任何投資邀約，投資者在投資前，請自行花時間研究企業，才決定是否適合自己。）