標普500指數（^GSPC）近周上演強勁反彈：在3月底一度較高位回落9%後，指數很快收復失地並再創新高，反映市場預期美國不久將與伊朗達成協議。
不過，這次反彈很可能過於樂觀。油價仍處於每桶逾100美元水平，通脹回升，地緣政治緊張局勢未見緩和。上周，鮑威爾在其最後一次以聯儲局主席身份主持記者會時，將上述憂慮濃縮成一句警告。
鮑威爾：經濟前景「高度不明朗」
今年較早時，通脹呈回落趨勢，就業增長則幾近停滯，因此投資者原本預期聯儲局在2026年最少減息兩次。具體而言，根據芝加哥商業交易所CME Group的FedWatch工具，期貨交易員一度押注4月前至少一次25個基點減息，年底前則至少兩次。
但實際情況與市場預期漸行漸遠。聯邦公開市場委員會（FOMC）已連續三次維持基準利率不變，而鮑威爾上周警告：「經濟前景仍然高度不明朗，中東衝突令不確定性進一步增加。」
他又預期伊朗戰事會持續推高美國整體物價水平：「短期內，較高能源價格會推升整體通脹。至於對經濟的影響範圍及持續時間，目前仍未明朗。」
事實上，在汽油價格於3月飆升之下，消費者物價指數（CPI）按年升幅在當月急升90個基點至3.3%，是自2024年4月以來最差表現。而較高的汽油價格最終會透過運輸及製造成本上升，傳導至其他行業。克利夫蘭聯儲的預測工具顯示，4月CPI通脹率將接近3.6%。
這意味着，投資者在年初甚至目前仍抱有的減息預期，可能根本不會實現。JP Morgan Chase經濟師預期，決策者在2026年餘下時間都會維持利率不變，並在2027年第三季轉為加息，這對股市而言或非佳音。
不減息甚至加息 都可能拖累股市
目前標普500約以20.9倍遠期市盈率交易，高於過去五年約19.9倍的平均水平（數據來自FactSet Research）。投資者之所以願意接受如此溢價，部分原因正是相信減息最終會再度展開；一旦聯儲局的減息周期已經結束，現時這個估值水平便會變得更難合理化。
華爾街分析員在股價評估中，往往會以折現未來現金流的方法為基礎；方程式中的折現率（代表投資所需回報率）與現行利率緊密相關。利率愈高，折現率愈高，未來盈利的現值自然降低，從而壓縮市盈率，因為投資者會願意為未來盈利支付更少價錢。
當然，未來並非已被寫死。如果中東局勢緩和、通脹回落，聯儲局仍可能在之後重啟減息周期。但若伊朗戰事升級、油價長期高企，經濟隨時滑入衰退，而過往歷史顯示，在這種情況下標普500通常會大幅回落。
關鍵在於：投資者或許目前仍願意以20.9倍遠期市盈率買入標指，但若減息周期確實已經完結，這個估值很難長期站得住腳。一旦FOMC轉向加息，很多投資者大概率會把資金由股票轉向國債、黃金及貨幣市場基金等避險資產。
作者：Trevor Jennewine, The Fool
原文刊登於 HKMoneyClub
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