Walmart Inc.

股票代號︰WMT

業務類別︰零售業

行政總裁︰C. Douglas McMillon

主要股東︰Walton Enterprises（37.2%）

集團網址︰https://corporate.walmart.com

5年業績 ︰2020／2021／2022／2023／2024

收益（億美元） ︰5240／5592／5728／6113／6480

毛利（億美元） ︰1294／1388／1438／1476／1580

盈利（億美元） ︰149 ／135 ／137 ／117／155

每股盈利（美元）︰5.22／4.77／4.90／4.29／5.76

股本回報率 ︰20.2／17.4／16.7／14.6／19.3

（截至31/1為一個財政年度）

--企業簡介--

【圖1】--Walmart

【圖2】--2021年全球領先零售商（以零售金額計）

Walmart起初是一家位於阿肯色州羅傑斯的小型折扣零售商，如今已經成為全球最大的零售企業，在全球擁有數千家門店。

目前，該集團的主要營運重點在美國地區，同時也進軍非洲、加拿大、中美洲、智利、中國、印度等多個海外市場，提供實體零售店舖和電子商務服務。

整個集團的業務大致可以分為三大部分，分別是Walmart U.S.、Walmart International、以及會員制的倉儲式超市Sam's Club。

--三大業務基本資料--

【圖3】--2023財年收入細目

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集團業務重心，以2023財年計佔收入近7成。

集團在50個州和波多黎各設有商店，通過各種經營模式，包括超級中心、折扣店、鄰里市場等，配合不同地區所需提供服務。

同時，消費者也可以透過Walmart.com、移動應用程式進行線上購物體驗。

集團所走的是多選擇性的百貨路線，以品種齊全和每日低價（EDLP）作為集團的戰略基石。

Walmart U.S.主要提供三大戰略性商品：

1）雜貨︰包括乾貨、零食、乳製品，以及健康和美容用品、寵物用品、家居用品等。

2）一般商品包括：包括娛樂、耐用品、服裝、家居用品等（例如家電、床和浴室、家具和家居佈置、家居擺設等）。

3）健康與保健︰包括藥房、非處方藥和其他醫療產品、眼科服務和其他臨床服務。

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為美國以外19個國家提供線上線下服務，2023財年計佔總收入1成半以上。

經營的市場包括非洲、加拿大、中美洲、智利、中國、印度、墨西哥等。

<<Sam's Club>>

Sam's Club會員店主要提供精選的優質新鮮食品和商品。

除了為會員提供精選平價產品，還會提供一些到店的周邊服務，例如旅遊、汽車購買、藥房、眼鏡、助聽器中心、輪胎和電池中心等支援服務。

這部份是走會員制倉儲超市路線，跟Costco（COST）模式類似，現時佔總收入逾1成。

--經營狀況--

Walmart已經有超過50年的歷史，從一家普通的零售百貨店逐漸發展成一家跨境的零售巨頭。

為了滿足市場需求，集團不斷地從傳統零售業擴展，陸續引入電子商務和會員制等服務，逐漸轉變為一家多元化且多渠道的大型零售百貨公司。

由於集團的門店在美國的滲透率非常高，大約90%的美國人口居住在距離集團門店10英里範圍內，這大大增加了顧客光顧門店的機會。同時，這也為電子商務業務的發展提供了有利的條件。

在商品方面，集團採用多品牌策略，超市的商品種類繁多，確保顧客能夠獲得最全面的選擇。

至於員工方面，目前超過75%的美國門店運營管理團隊成員都是從基層做起，從小時工開始工作。這令到他們在實際營運操作方面擁有豐富的經驗，有助於提高營運效率。

--超市賺錢特點--

至於零售超市行業本身，因為商品同質性高，故存在極大競爭性。舉例，你在百佳買一罐梅林牌午餐肉，它是不可能比惠康的好吃，所以，客人決定到那家超市買這罐午餐肉，就會取決於價格、優惠、購物便利度等產品以外的因素。

在這些因素中，「價格」一直是消費者最重要的考慮因素，所以，超市對客人殺價能力很弱，故此零售超市的利潤邊際非常低。

為了在這種極低的利潤邊際下生存，企業還需要努力提供更多的優惠和便利性服務給客戶，例如即日送貨、完善提貨點、附加服務等，以提高企業跟對手的差異性。然而，這些努力將進一步侵蝕企業的盈利能力。

在這種情況下，企業通常需要從購貨成本和營運效益中尋找出路，並藉此實現盈利。因此，規模效益對零售超市企業來說非常重要，因為規模越大，成本管理和營運效率就愈有可能得到改善，進而有助於保持一定的盈利水平。

簡單而言，你可以理解為超市的盈利不是透過商品價格「賺」回來，而是通過成本控制「慳」回來的。

--同業毛利率比較--

【圖4】--2017至2021年度同業毛利率比較

從零售百貨行業計，整體毛利率並不太高，大約只有1X至2X%。

就毛利率而言，集團的表現算是相對較好，相信是由於其在規模經濟下的優勢，使其能夠更有效地進行供應商議價。然而，當我們同時考慮整體的營運效益，就會發現情況並不完全一樣。

--部分財務數據較弱--

【圖5】--Costco, Walmart, Target 2017至2022年收入和純利比較

【圖6】--2023至2024年首季ROI和ROA變化

Walmart的確在收入、市值和品牌等方面，都表現出無可置疑的龍頭地位，憑藉規模經濟和完善的門市網絡，理論上應該能夠有效降低營運和人力等成本，從而提升每件商品的盈利能力。

然而，從過去數年的數據來看，Walmart的盈利能力並未能體現出龍頭應有的表現。

這家上市超過半個世紀的全球零售業龍頭，儘管於行內毛利率表現不錯，平均約為25%，但純利率卻平均只有約2.5%。近年更曾一度下跌至2%以下，比同類對手Target（TGT）和Dollar General（DG）這些中型企業還要低半個至數個百分點。

就連毛利率只有12%的會員制倉儲式超市Costco，其純利率平均也能達到2.5%的水平。這顯示集團在經營和維持其龐大零售帝國的背後，需要付出相當高的成本代價。

其次，我們會發現總資產報酬率（ROA）和投資報酬率（ROI）等指標，近年也出現下滑情況，顯示集團使用資產賺取利潤的能力正在減弱。

此外，「存貨周轉率（次數）」這個分析超市存貨經營效率的重要指標，雖然顯示集團依然勝過Target、Dollar General等對手，但整體趨勢卻是下跌。這代表公司將存貨轉換成銷售收入的效率下降，可能對未來的盈利能力產生不利影響。

近年經濟轉弱、通漲和能源價格上升等因素，不僅使得營運和運輸成本增加，還改變了消費者的購買習慣，導致整體庫存增加，存貨周轉率下跌，預期這個情況依然會困擾集團一段時間。

此外，Walmart的產品多樣性策略，將使得其庫存管理面臨更大挑戰。在經濟不明朗的大環境下，消費者可能偏好精打細算，部份品牌較弱或性價比低的商品，需求將會轉弱。這可能導致滯銷庫存進一步惡化，影響長期盈利能力。

--為股東創造價值--

【圖7】--20年派息金額

雖然集團整體盈利能力未算強，但都有一些地方，是值得為Walmart加分。

首先，其派息政策穩定，股息率大致都有2厘，且過去派息金額一直持續增長。雖然集團利潤有波動，但整體自由現金流尚算穩定，相信長線能支持其派息政策。

另外，集團都會進行回購股份。2022和2023財年，就分別投入超過90億美元進行回購，去提升股東價值。

2022年11月，公司批准了一項新的200億美元股票回購計劃，截至2023年1月31日，股票回購計劃中仍有193億美元的股票回購授權，能作為進一步優化股東價值的本錢。

--未來發展走向--

集團雖然憑著自身規模和財力，不斷發展不同的業務模式，包括具有較高增長潛力的電子商務。然而，在電子商務方面，要面對Amazon（AMZN）這個具有豐富經驗和高科技基礎的競爭對手的挑戰。

在傳統實體店方面，主要對手Costco在會員制倉儲超市領域取得成功。集團的Sam's Club部份是相應業務，儘管比Costco擁有更多的門市和資源，但其收入和盈利能力並未能夠取得優勢。

相信集團中短期，只能走賺商品差價和節省成本的路線。在經濟大環境欠佳時，消費者對商品價格相當敏感，令集團上調價格空間近乎不存在。

過去幾年中，集團的門店數量一直在下降，甚至還剝離了一些地區的業務。因此，不要期望集團會像其他同業般，受惠於新增門市而造成收入增長。

在成本方面，集團的營運成本相對較高，佔總收入的比重超過20%，而主要競爭對手之一Costco比重不到10%。這種高成本結構並非近年來的通漲所致，而是過去就一直存在的情況。暫時未見有任何因素，可以明顯推動提價或大幅降低成本的可能，因此對於集團未來的盈利前景預期，我會偏向保守。

不過，集團長線依然有一些因素，是值得投資者持續觀察。

首先，儘管整體表現一般，但Sam's Club部份作為會員制倉儲式超市，在收入和盈利增長方面表現優於集團平均水平。現時Sam's Club佔集團總收入不到1成半，相信尚有一定增長空間。

此外，集團近年的資本開支持續增加，大部分投入在供應鏈和營運技術提升上，還有部分用於門市改造優化。雖然短期內難以看到顯著的成效，但長期而言，調整門店、優化營運以及提升技術都可能降低整體營運成本，對盈利能力產生正面作用。

--綜合分析--

【圖8】--Walmart的SWOT分析

【圖9】--Walmart的SWOT分析

企業為行業龍頭，質素有，但賺錢能力卻不是太高，加上面對競爭，都是風險因素。因此，投資價值雖然有，但不能盲目追捧。

綜觀過去20年的表現，集團的收入和純利平均年增長率都少於5%。近5至10年來，收入增速並未顯著改善，並且在某些財年出現了盈利倒退的情況，當然，整體情況並不加，加上2024年數據理想，但只是作為龍頭企業，賺錢能力未算很強。

儘管一部分業績放緩是由於出售個別地區業務所致，但考慮到過去20年整體業務的表現和增長趨勢，市盈率很多時落在30至40倍的範圍，其實有點高。

從企業的質素和規模分析來看，這家公司確實具有長期投資價值。然而，由於收入和盈利只有個位數百分比的增長。同時考慮到美國業務佔收入的8成以上，以及美國零售市場已經相當成熟。

參考2011年至2020年的數據，美國零售額增長為36.1%，即按年複合增長率僅為3.5%。因此，預計集團的業務增長動力將受到限制。在這樣的情況下，能否承擔30至40倍市盈率，實在有值得商榷的餘地。

綜合其整體表現，投資價值是有，但未到最高優質水平，只是中上級別。若投資者目標是潛力度，Amazon（AMZN）可能會較理想。如果是追求長線盈利穩定增升，現時Costco可能會較為適合。

【圖10】--行業比較資料

--投資策略--

Walmart身為龍頭，存有投資價值，不過，市場經常給予較高的估值，令投資值博率減少。

投資者決策的重點，要小心分析平貴度，並基於對其整體質素和未來成本被優化的可能作為考慮，如果市盈率能夠回落到15至25倍的範圍內，這家行業龍頭才有較好的投資值博率。此時投資，將會更符合長期投資的價值。

此股算是平穩增長型，投資者宜耐心等待，當出現較明顯的回調，才考慮開始分注投資。

即使你打算利用月供策略，在30至40倍市盈率時也不能進取，如果無貨，而又好想投資這股，最多只建議在回落後，以小注月供模式進行。最好的策略，是等到市盈率能夠回落至15至25倍的合理範圍內，才好慢慢加大月供注碼。這樣的投資方式，相信長線效果會更理想。

（本人為證券業持牌人士，未持有上述股票。上述文章只是企業分析，並不構成任何投資邀約，投資者在投資前，請自行花時間研究企業，才決定是否適合自己。）