上周我们初步介绍了必和必拓公司BHP Group (ASX:BHP/NYSE: BHP)，今天我们进一步分析BHP的策略。BHP将于10月15日公布第三季度财报，届时我们会花一些时间来关注其季报和估值。
根据智利官方最新统计，全球最大的铜出产国-智利8月份铜产量比一年前大跌13%到369,500吨，创2011年2月以来最低，甚至比2017年全球最大铜矿Escondida罢工的时候更低。7月份的时候北智利因为暴雨影响了一些矿山生产，8月份严重的天气异常和港口停滞对矿山生产再次造成巨大影响。天气仅仅是产量下降的原因之一，叠加矿山开采品位下降、事故和运营困难，智利政府已经多次下调2026年产量预期，最高降幅可能高达7%。这也再次说明即使投资了几十亿美元也无法保证矿山产量一直稳定。在需求不断增长的同时，铜市场的供应则不是短期内能够解决的问题。
因此，我们长期看好铜市场，希望在铜价已经较高和铜生产商股价已上涨较多的情况下投资。那么最重要的问题就是哪一家公司在行业内拥有最好的定位，在铜价高启的时候可以创造更高的价值，同时能够更好地管理矿山品位下降、项目执行风险和巨额的资本需求。我们将下面四个主要的铜生产商进行了对比以理解它们在策略和定位上的不同：（当然，全球重要的铜生产商还有智利国有企业Codelco,专注秘鲁和墨西哥的美国企业Southern Copper Corporation, 英国矿业巨头Anglo America和中国的紫金矿业等，但是这里我们重点关注以下四家）
BHP的策略是规模效应、聚焦重点项目/矿种和延长矿山生命期的组合，其全球规模和强劲的资产负债表是这一策略的坚实基础。今年BHP列出了一个到2035年年产到200万吨的计划，比目前的产量高出40%，预计从2027年到2035年每年铜当量产量增长大约5%。BHP的中期资本支出每年大约110亿，其中一半以上将用于铜矿项目上。特别是BHP意在建设一个完全依靠自有资金支撑的未来成长平台，也就是说使用已经在产的铁矿和铜矿产生的现金流来为新一代铜矿项目提供资本，不需要依赖外部收购或者外部资金。
对于BHP来讲，其最重要的挑战是项目执行。项目规模大、品位下降、基础设施需求和许可证等都有可能成为项目执行过程中的挑战。根据彭博社对主要矿业公司的独立研究，
从2016到2026年的10年间，BHP80%的项目都按时在预算内完成了。这一比例在大型矿业企业中首屈一指，其竞争对手通常只有50-60%甚至更低的项目可按时在预算内完成。因此，我们可以说BHP的项目执行能力在行业内是名列前茅的。
相比于BHP，Rio Tinto比较依赖蒙古Oyu Tolgoi地下矿山扩产提高铜产量，还保留了非常大的铁矿砂业务，且同时在铝和锂领域大举扩张。2026年之后Rio Tinto的年总资本支出规模与BHP相似，但是需要分散在不同产品上，包括铜、铁矿砂、铝和锂等，Oyu Tolgoi 地下矿山扩产需要70亿的资本投资，而已经开始建设的铁矿项目包括几内亚西芒杜铁矿的资本投资就高达100亿。Freeport-McMoran则更专注于铜，运营风险也更为集中：印尼Grasberg矿山是其最重要的资产，去年9月发生严重事故之后停产，刚刚开始复产，而其估值是这四家公司中最高的，红利率最低。Glencore则是一家金属贸易和矿业公司，因此其业务受到更多大宗商品交易的风险影响。如果我们比较上面四家公司最近实际铜产量和公布的未来规划，也可以看出BHP在铜领域将保持规模优势：
未来几年BHP铜产量的增长将不仅仅依赖一个项目，而是由不同周期的多个项目组合来实现，因此运营风险相对分散。其中，Escondida New Concentrator 预计需要44-59亿美元投资，2031年-2032年投产；Vicuña Stage I 预计项目总资本投资70-80亿，2030年投产。当然，这些产量增长可能性都依赖于最终投资决定。
在另一个主要收入来源-铁矿业务上，BHP拥有和运营着澳大利亚规模最大、成本最低和开采期超过25年的一些铁矿项目。与铜不同，未来3年铁矿砂的需求增长相对有限，主要原因是中国经济特别是房地产行业持续放缓，印度被投资者寄予厚望成为中国需求增长的替代国，但是目前看来印度的需求很难替代中国。而铁矿砂供应面的竞争压力则在逐步释放，澳大利亚和巴西的铁矿项目在扩产和运营提升之中，全球最大的已知未开发高品位项目-几内亚西芒杜铁矿项目2025年末投产并将在未来2年半内逐步提高产量，因此铁矿砂供应未来几年将持续增长。虽然这些新的供应仍然受达产时间、基建和品位等多方面的影响，但是如果供应增长超过需求增长，铁矿砂价格有可能会进一步面临压力。BHP多年前决定更加聚焦铜市场现在看来是一个比较明智的决定。而其西澳Pilbara铁矿项目的规模、低成本和运营稳定性都决定了BHP在铁矿砂行业下行周期仍然保持相对有利的地位。
下周我们会继续探讨BHP第三季度财报和估值。
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